摩根士丹利有一份报告再次提到了一个我们曾经长期关注的热点问题，即基差套利。 目前其规模已经膨胀至1.5万亿美元，可以说这是美国国债市场上最大的一颗隐形炸弹。这颗定时炸弹何时会被引爆？这正是该报告所提供的一些信息和线索。 近期，《英国金融时报》发表了一篇重磅文章谈到该问题。文章称，美国国债市场上隐藏着一枚超级定时炸弹。金融监管部门听闻此消息后，夜不能寐，时刻担忧一旦此雷引爆，将使全球金融市场再次被炸得面目全非。 这正是我们长期关注的美国国债基差套利策略。其当前规模相比2019年、2020年已快速膨胀了三倍，也较2024年、2025年同期的基差套利规模大幅增加。 此次发出预警的是摩根士丹利。他们发布了一份报告，指出当前美债基差套利的膨胀速度非常惊人，凸显出密切监控基差套利交易的绝对必要性，唯有如此才能避免重演2020年3月和2025年4月的惊险局面。 关于基差套利，我们已追踪长达六年之久。早在2020年新冠疫情爆发之初，我们便开始关注此事，并持续深入研究。所谓基差套利策略，简而言之，即对冲基金捕捉并锁定期货与现货之间的微小价差，再通过反复加杠杆放大，将“苍蝇肉”变成“肉丸子”。这一过程即为所谓的基差套利策略。 所谓基差，即国债期货与国债现货之间的价差。从广义上讲，它可以指一切期货与其对应现货之间的价差——无论是猪肉期货与现货猪肉的价差，还是黄金期货与黄金现货的价差，皆属此类。归根结底，所有期货与其所对应的现货之间的价差均称为基差。利用两者之间微小的价差，通过反复加杠杆，将微薄价差转化为丰厚利润的策略，即为基差套利策略。 为何期货与现货之间会存在价差？通常而言，期货价格高于现货价格，这符合常理。 原因在于：未来交付的商品是一种承诺，或如俗语所说：“两鸟在林，不如一鸟在手”。未来之物包含时间成本、机会成本，且存在履约风险；此外，期货还涉及物流、仓储及融资等成本。因此，期货价格略高于现货价格是合理的。在国债市场中，期货与现货之间的价差通常不超过五个基点。在此基础上，若施加数十倍甚至上百倍的杠杆，方能产生可观利润。 在美国国债市场中，对冲基金的一般操作方式是做多现货、做空期货，即低买高卖——因期货价格高于现货，通过赚取中间价差并叠加50至100倍甚至更高的杠杆，从而将几个基点的微小收益放大为可观利润。此过程还涉及一个问题：在购入国债现货后，如何加杠杆？做法是将国债现货抵押至回购市场融资，用所得资金再买入国债，再将新购国债质押融资，循环往复，不断放大杠杆。因此，对冲基金通过借入大量资金，同时持有国债现货的多头仓位和期货的空头仓位，以实现盈利。 近年来，基差套利策略的扩张速度甚至超过了美国国债增发的速度。由此出现一个奇特现象：尽管美国国债发行量巨大，但国际投资者（包括中国及其他国家）却在持续减持；美联储亦未购买，反而处于缩表阶段（直至2025年12月12日前）；美国各大银行也在减持。
