美国AI资本的泡沫，使得资本市场出现了“方向性”焦虑 全球头部云服务商（CSP）正把资本支出（capex）推至历史高位，但“越投越涨”的简单逻辑正在失效，资本市场出现了“方向性”焦虑，而不仅是“节奏性”调整。 “AI资本支出已从成长故事滑向折旧与变现的倒计时”，市场仍相信算力需求长期向上，但对短期ROI（投资回报率）和中期折旧风暴缺乏模型，于是出现“仓位没动、估值先跌”的观望式焦虑。 1. 投资规模已脱离传统“周期”框架 摩根士丹利把11家全球顶级CSP的2025年capex预测一次性上调至4,450亿美元（+56%），2026年再增31%到5,820亿美元，两年合计超过1万亿美元；资本强度（capex/收入）将首次突破20%，逼近互联网泡沫峰值 。这说明支出不再是“季节性加码”，而是被AI算力缺口绑架的“刚性军备”。 2. 股价对“支出=未来利润”的映射明显钝化 2024Q4以来，谷歌、微软、亚马逊、Meta在屡创新高capex指引的同时，股价却进入区间震荡；英伟达财报各项超预期，只因数据中心收入环比增速从两位数降至5%，盘后仍跌3% 。市场不再线性奖励“花钱”，而是要求看到“货币化速率”——即AI带来的收入、毛利、现金流何时能覆盖折旧。 3. 现金流厚但“折旧悬崖”临近，放大不确定性 大摩测算前四大CSP 2025年经营现金流可达1,760亿美元，足以覆盖投资，但折旧率将从2012年的3%–7%升至2025年的6%–14%；当AI服务器迭代周期缩短到2–3年，折旧曲线比传统IT资产陡峭一倍，利润表面临“增收不增利”风险 。 4. 二线厂商与地缘政治带来“供给溢出”担忧 报告首次提示，被忽视的二线CSP及中国、中东等非美厂商的AI服务器库存可能高于头部五强，2026年下半年起将集中释放产能；若需求侧出现任何放缓，全球算力供需缺口可能迅速收敛甚至反转，导致降价和资产减值 。
